12 de marzo de 2016

Lo que los mercados descuentan

Resumen

En los últimos meses hemos explicado por qué los mercados financieros nos parecían muy frágiles. Recuerdo el artículo de enero de 2015 en el que argumentábamos que la desconexión existente entre la evolución de la economía y los activos de riesgo no podía durar mucho. Durante ocho meses hemos estado en un mercado bajista unido a una alta volatilidad, una situación a la que no estábamos acostumbrados.  

Sin duda, pocos inversores esperaban una corrección de tal magnitud a principios de este año.

Las correcciones del mercado son una advertencia de que la recuperación económica impulsada por la política monetaria laxa de los bancos centrales no está funcionando. Además, los débiles datos macroeconómicos publicados estos últimos meses socavan la credibilidad de los bancos centrales. El cambio hacia un menor crecimiento se refleja en las cifras del PIB publicadas recientemente. En Estados Unidos, el producto interior bruto ha aumentado un modesto +0,7% (anualizado) durante el último trimestre de 2015, lo que sitúa el crecimiento anual en el +2,4%. En Europa, la desaceleración durante el último trimestre queda patente en el +0,4% (anualizado) notificado, lo que eleva el incremento anual al +1,5%. Otros indicadores publicados relacionados con la economía europea muestran que la desaceleración puede estar profundizándose. El índice manufacturero, el indicador de sentimiento económico y la encuesta IFO alemana no auguran una recuperación en el primer trimestre de 2016.

En mi opinión, los inversores bursátiles no han descartado totalmente esta desaceleración económica. En los 12 meses anteriores a la desaparición de Lehman Brothers, los mercados de valores, los mercados de bonos y los tipos de interés esperaban una desaceleración económica, pero no el efecto Lehman. En septiembre de 2008, el mercado bursátil estadounidense había acumulado una corrección del 20%, los diferenciales de los bonos corporativos de alto rendimiento se habían estirado hasta 600 puntos básicos, y el tipo de interés estadounidense a 10 años había perdido 75 puntos básicos hasta el 2,75%. En la actualidad, la corrección de la bolsa estadounidense no es significativa. Desde los máximos del año pasado, alcanzados el 29 de mayo, la corrección del S&P500 suma un 7% a finales de febrero, los bonos corporativos de alto rendimiento han corregido 300 puntos básicos, y las Letras del Tesoro han perdido 45 puntos básicos hasta alcanzar el 1,84% actual. Habitualmente, la evolución de la bolsa es un indicador rezagado de los tipos de interés para descontar mayores o menores riesgos financieros. Si nos referimos a la crisis económica de 2008, parece que la bolsa no ha descontado lo suficiente la actual desaceleración económica. En otras palabras, si la desaceleración se intensifica, la bolsa debería caer aún más como consecuencia de la revisión de los futuros resultados empresariales.

En mi opinión, los inversores bursátiles no han descartado totalmente esta desaceleración económica.

Seguimos pensando que una política monetaria laxa no es la solución adecuada para inducir una recuperación económica más vigorosa y consistente. En la reciente reunión del G-20 enShanghai se habló de una acción coordinada para impulsarla, pero de nuevo la responsabilidad se ha trasladado a los bancos centrales. La economía mundial necesita, entre otras acciones, reformas estructurales y políticas de demanda y oferta que fomenten un crecimiento próspero.

A estas alturas, todos los gestores de carteras se preguntan si deben aprovechar la oportunidad de compra que ofrece la corrección, mantener su exposición a la renta variable o más bien limitar las pérdidas. Desde la gran crisis de 2008, las fuertes correcciones del mercado se han contenido gracias a la intervención del Banco Central Europeo o de la Reserva Federal, que inyectaron liquidez mediante la compra de activos. Como hemos mencionado, la corrección actual no es lo suficientemente importante como para justificar una nueva reacción de los bancos centrales. Además, dada su escasa credibilidad, existe el riesgo de que los mercados no los consideren capaces de frenar el pánico. En este caso, los activos que se han beneficiado de su intervención son los que probablemente se vean más afectados.

Como no creemos en la eficacia de la política monetaria para generar la ansiada recuperación económica, no nos inclinamos por aumentar nuestra exposición a la renta variable, en particular. Aunque el ciclo económico no parece haber tocado fondo como para justificar el inicio de una nueva fase expansiva, seguimos analizando activos para incorporarlos a nuestras carteras, siempre que presenten valoraciones atractivas y cumplan las condiciones de nuestra filosofía de inversión. Seguimos siendo muy conservadores, pero durante el mes de febrero hemos aumentado ligeramente nuestra exposición a la renta variable y a la deuda corporativa, aprovechando la atractiva valoración de viejos conocidos.

sobre el autor

Guillem Bienert

Jefe de Gestión de Carteras
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